受益“苹果产业链”,该股下半年有望估值修复!

返回首页 mlfex公司 Kid Millions 财富自由的大富翁 2020-08-01 23:59:26 👍赞 (0)

你所赚的每一分钱,都是你对这个世界认知的变现。
——大富翁

近期,大富翁曾对消费电子领域的国内“印制电路板(PCB)”龙头股——深南电路,做了一个梳理,并且对该股在下半年的业绩对股价支撑上的机会做了一个预测,可以查阅文章《深南电路投资价值分析》。


这里,大富翁在今天同样对PCB领域的一只龙头股——东山精密,做一个深度梳理,该股和深南电路同属于全球PCB领域前十,但是东山精密的“柔性电路板(FPC)”目前的规模是全球前三,而且这个“柔性电路板”的主要需求方是全球知名消费电子企业“苹果公司”。苹果公司也是巴菲特爷爷的投资的个股,被其成为“用消费品的眼光看的科技公司”。


所以,按照PCB行业的规则,一般只要搭上了“苹果产业链”的快车,就能够随着苹果的销量扩大而跻身到行业龙头区域,并且下半年秋季是“苹果公司”新品发布的旺季,所以东山精密在下半年也会在经营业绩上收益于此!


讲该股之前,还是对其中的主营产品:PCB和FPC做一个说明,帮助大家更接地气的了解该股是做什么的,位于苹果产业链中的哪个环节。

先说PCB,它指的是“印制电路板”,就长下面这个样子:

而FPC,指的是:柔性电路板,这个产品可以理解为PCB的升级版,比如我们的一些可穿戴设备中,就能够有其的作用,而且未来随着手机端不断升级成“折叠手机”,则对此产品的需求会不断扩大,目前苹果系产品中对此的需求是最大,占了全球FPC市场需求的一般。这个柔性电路板FPC主要就长成下面这个样子:


01

“收购”的外延增长方式


一般而言,企业有2种主要的发展路径:内生性发展和外延式发展。


通常,大富翁比较喜欢通过“内生性现金流”自我造血的公司,因为这样的报表数据更加能够支持未来推敲。而“外延式发展”中有一种“收购或并购”的方式,旨通过收购优质资产(公司)来并表到财务报表,使得为公司“从天而降”营收和利润。而这里我们要讲的“东山精密”,目前能够跻身PCB以及FPC的消费电子领域龙头行列,其实就是通过干这个事而奠定的行业基础,但是这也没有诋毁该股这种行为的以上,毕竟在市场上合理利用规则谋求发展壮大总比碌碌无为更值得人尊敬,而且也说明管理层的战略投资眼光也比较精准,没有“踩雷”到劣质资产。于此,我们还是要把该股收购PCB及FPC相关公司的背景挖出来说一下,才能更好理解该股目前处于行业什么发展位置:


苏州东山精密制造股份有限公司,创建于1998 年,其传统主业最开始是从事精密钣金结构件工艺设计、制造服务的。


在2010年公司在深圳证券交易所成功上市,首次公开发行股份 4000 万股,募集企业发展资金 10.4 亿元。在2016年开始,东山精密在谋求主业增长转型的过程中,开始了“连续的收购动作”:


①在2016年,东山精密完成了对全球前 5 FPC 供应商 “MFLX 公司” 100%的股权收购。这个公司是处于“苹果产业链”的核心地带,后面我们要还要重点分析。


②在2017年,东山还完成了对艾福电子 70%股权的收购事宜,布局陶瓷介质滤波器。


③在2018年,东山收购伟创力旗下全品类 PCB 供应商 “Multek公司”,自此完成高端软硬板的全面布局。这也使得东山精密直接跻身PCB行业前列。


整体来看,在近5年的发展中,东山公司依靠外延式的并购,实现了快速成长。在2015~2018年,其营收和归母利润复合增速幅度较大,主要就是来自2016年MFLX公司并表。在最近财年,东山在2019年实现了营收237亿,同比增长19%;归母净利润7.12 亿,同比-12%。


在完成了一些收购之后,目前来看,东山精密的主营业务分为五大类:


①FPC、RPCB(HDI)、LED 封装、LCM&触控模组和通信结构件等。其中:PCB:iPhone、iPad、AirPods、特斯拉、国产手机等终端应用;2019 年约占公司总收入的 49%。


②RPCB:Multek 为生产主体,包括手机、服务器、交换机、路由器、基站等终端应用;2018 年仅并表3个月,2019 年 Multek 收入约 32 亿人民币,同比略微下滑,2019 年占总收入约 13%。


③LED 封装:包括各类小间距以及 LED 封装,2019 年该业务占总收入约 10%。


④LCM&触控模组:2019 年已剥离部分,保留部分主要为FPC 业务做研发和销售配套,2019 年该业务占总收入约 16%。


⑤通信结构件:包括 4G 传统天线、滤波器、陶瓷介质滤波器(艾福)等,2019 年占总收入约11%。

复盘该股近三年的现金流情况,因为此前的连续收购所产生的财务费用、以及相应业务维护的资本开支等原因,东山在2017~2018年的自由现金流曾有一定压力,但是随着收购的逐步完成、业务线客户的导入、资本开支针对性和回报率的提升,以及核心 PCB 业务造血能力的加强,目前,东山精密在2019年的年度财报中显示:自由现金流大幅改善。但是在杠杆率方面,为了达成此前收购和维护公司的日常经营扩张,公司的资产负债率目前也略高于行业平均水平,预估后续随着战略股东的引入以及后续增发融资落地,公司负债率也会逐步下降到相对正常的水平。目前来看,经营业绩没有太大问题。


02

下半年受益于苹果公司新品


因为“苹果产业链”赛道具备良好的赚钱效应,所以在当前全球前20的PCB企业中苹果供应商超过一半,其中前三全是苹果核心供应商。所以从某种程度上来说,成为苹果供应商就是:成为全球头部 PCB 企业的主要路径,因为苹果是该等企业扩张的主要推动力之一!

目前就FPC单一细分市场来看(市占率见下图),市占率超过10%的目前仅日本的旗胜和中国台湾的鹏鼎,日本住友、藤仓,韩国永丰,中国东山精密,中国台湾台郡等市占率均是5%-7%之间,而其他像村田等仅是涉足细分料号的企业,扩张能力和意愿不强。目前FPC行业的CR3=43%,显著高于PCB行业整体水平(15%)。

而苹果FPC赛道背后隐含着“生产加工技术难度高、投资门槛高、产能配套要求高、SMT打件要求高”等核心壁垒。所以和“非苹果供应商”还是有很大差距。


当前,苹果对于PCB供应商来说是首选赛道,因为上游的PCB供应商只有切入到苹果供应链才能从技术上长期保持在行业前沿、从业绩上依靠苹果的创新驱动和单品销量驱动持续突破前期营收和利润天花板,而FPC方面现有的苹果供应商在技术、产能规模、投资能力、SMT打件能力上都对非苹果供应商有较大优势,并且内,短期苹果FPC供应链不会有明显新进入者,且格局正呈现收缩集中趋势。所以东山精密在其中占有一席之地,其未来的营收增长会受益于苹果公司的产品更新和扩张!


目前,对于东山精密而言,此前收购了“Mlfex公司”,这家公司是属于美资厂商家底,其技术底蕴依然在,在2016年被东山收购后,东山随后引入珠海紫翔总经理及管理团队,并在2017年拿到FaceID料号,又在2018年拿到Dock料号,此外还在2019年主力参与 Dock+Lat(MPI)料号,且目前正在参与测试打样 2020年TOF、LCP等新产品。虽然大家对以上产品的专业属于不太熟悉,但其实大富翁要说就是,因为收购了“Mlfex公司”,东山挤进了苹果产业链赛道的核心位置,从当前的技术水平来看,东山精密已经实际稳居苹果的FPC供应商第一梯队了!

预估该股在2020年的全年营收为268亿左右,归母净利润约在14.4亿,对应的EPS约在0.9元左右。此外,结合该股在近期披露的“半年度业绩预告修正公告”,其公司预估预计2020年上半年的归母净利润同比增长区间由此前10~30%上修至25~40%,对应扣非净利润同比增长60~80%。由此,大富翁结合参考该股的历史经营业绩,对该股当前估值计算为33元/股比较合理。



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